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关于尽职调查史上最全总结的九种方法!

01

如何做财务尽调

PE投资中,判断项目企业财务数据的真实性和可靠性是尽职调查(DD)中一项非常重要的工作,业内称之为财务核数。

 

财务核数要看到财务报表背后的经营情况才是DD的本质。会计数据的逻辑有时候并不能真实反映企业的实际经营状况,特别是看到有超越行业水平的「优异」财务指标时,PE必须在企业的商业模式、经营或管理上找到合理的解释,并辅以行业信息进行判断,否则就可能意味着企业的财务数据不真实。比如,高于行业的利润率,首先需要从其产品成本、价格或服务上找原因,如果没有,就要了解其具体的业务模式和管理水平,如果还没有合理解释,企业的利润率便很可能存在问题。此外,对于有的项目企业为了增加利润而不将费用入账的情况,光从账册本身入手难以发现,这就需要在分析行业收入、费用配比的基础上,从业务规模、人员薪酬、销售方式、业务管理流程等方面去匡算其合理的费用。

 

如果项目企业的经营状况在会计循环系统内难以得到满意的答案,而会计凭证、报表和核算系统又不能说明问题的话,结合项目企业的经营循环进行考察就成了最好的验证方法。我们有一个通过现场杀猪来投资养猪业的案例。

 

举个例子,有一家从事生猪养殖和屠宰的民营农业企业,由于其财务规范度不够,PE单纯从账面来核实其盈利能力不太容易,只能采用直接和原始的方法还原经营来验证其财务数据。我们的项目小组首先通过几天的实地统计,取得料肉比数据;又在现场宰杀了两头生猪,取得了实际出肉率数据。在此基础上,结合各时段的生猪采购价格和猪肉价格,对屠宰生猪的进销差价进行确定,再考虑人工、折旧、水电等因素,确定屠宰的毛利率。最后,根据其销售方式、管理现状、负债情况,计算出了企业的费用。由此,这家企业的毛利和净利水平在不单纯依靠会计专业数据的情况下,以比较符合实际的情形计算了出来,从而保证了我们的投资建立在真实财务数据的基础之上。

 

所有的PE都关心项目企业的利润,利润不仅是企业盈利能力的表现,也是投资者洽谈投资价格的依据。但千万不要忘记,利润是根据会计准则「算」出来的,它和企业的现金流入并无直接的关系。会计政策的选择和会计处理方法的不同,会导致企业利润的不同。比如,不同折旧年限的选择、存货的不同计价方法等会计算出不同的利润;再则,利润中可能包含政府补贴、税收优惠等很多非经常性损益的内容,把这些利润也乘上市盈率来对要投资的项目企业进行估值,肯定不合适。从这个角度讲,利润在很大程度上并不具备很好的可比性,息税折摊前的利润对评价企业真实的经营或许更具参考意义。

 

从判断项目企业投资价值的角度看,利润表的第一行(收入)可能远比最后一行(利润)重要得多。收入是客户用真金白银给企业的投票,是最能反映企业价值的指标,很难想象一个企业收入持续增长却不赚钱。此外,判断收入真实性的唯一重要依据是收入是否有真实现金流支持。在财务核数工作中,PE有时甚至要将收入、费用的确认基础从权责发生制调整到收付实现制,来验证企业的收入、费用、成本与现金流的配比,原因在于权责发生制虽然有利于业绩评估,却也常常为项目企业的会计造假所用。

 

看资产负债表要特别关注项目企业的资产流动性,流动性越强的企业,财务弹性和盈利能力越好。然而,本土很多中小民营企业喜欢把企业从普通公司做成集团公司,喜欢从单一业务变成多元化经营。此外,还有一个普遍特征是很多企业家骨子里都有当「地主」的心理,喜欢批地、买地、盖楼,重形象而不注意企业的资产结构配置,使得资产负债表上流动资产与固定资产的比例失衡。要知道,企业的利润直接来源于流动资产的「流动」而不是固定资产的「折旧」,因此,对于那种资产规模很大、流动性却很差的企业,要特别小心。

 

项目企业的经营性现金流是现金流量表上最为重要的指标,如果企业有很大的销售量,但应收账款过大、经营性现金长期为负,就会出现有利润没有现金的尴尬情形。创造持续的现金流动能力是企业生命力和竞争力所在,只赚利润不赚钱的企业不是好企业,这些企业将会经常面临很多经营性的问题。

 

需要注意的是,验证项目企业收入的现金配比有时光有银行对账单、收款凭证还不够,要验证收入的真实性,客户的访谈调查也是必不可少的手段。我们曾经碰到一家企业,报表显示其利润率挺高,现金流也不错,从会计的角度看不出问题,但后来我们调查了它的重要客户和供应商,从工商局查询了注册信息,并实地去了注册地,发现公司的管理层实际就是这些重要客户和供应商的股东,注册地都是居民楼,完全没有经营的迹象,这让我们对其收入的真实性打上了问号。还有一家利润率很高的制药企业,账面现金流很好,但我们从客户那儿了解到的销售情况和公司的说法大相径庭。上述案例表明,经营情况才是核数的基础,PE需要小心被偏离经营的、甚或经过审计的财务报表所蒙骗。

 

02

9种做尽调的方法

在考察企业时,987654321这9个数字,凝聚了我们多年以来行之有效的尽调方法,下面我与你具体来解释一下这些数字背后的意思:

 

「9」意思是要见过一家公司90%以上的股东和管理层。投资人在与项目企业股东洽谈时容易犯的一个错误就是只和企业的实际控制人接触,而忽略了与小股东沟通。事实上,有时候与实际控制人以外的其他股东,特别是小股东进行的访谈,往往会起到意想不到的作用。

 

「8」 意思是8点钟原则。投资人到企业考察时,有一个小的技巧非常有用,那就是选择与项目企业作息一致的时间到现场。比如企业8点钟上班,那你一定要在8点钟到企业,这就是「8点钟原则」。

 

一家朝气蓬勃的企业,从上班那一刻起就可以判断它的活力。反之,对一家大面积存在员工和管理人员迟到的企业,在决定投资前一定要多打几个问号。

 

「7」意思是到过一家公司7个以上的部门。有些投资对象是技术型的企业,投资人在对企业现场进行走访时,当然要关注研发、市场、生产部门,但还应该详细走访企业的办公、仓库、物流、财务、人力资源等部门,以对企业有全面、客观的了解和公正的判断。

 

一家企业的成功是各个部门综合努力的结果,企业管理水平的高低也是企业各个职能部门管理水平的综合体现。

 

「6」意思是在一家公司连续待过6天。投资人对项目企业的尽调虽然大多是「走马观花」,但也绝对不能蜻蜓点水,一带而过,连续在企业工作6个工作日十分必要。由此,投资人不仅可以看到企业日常的运作状态,还可以通过观察员工的加班情况来体会其文化、业务和生产情况。

 

「5」意思是对团队、管理、技术、市场、财务5个要素进行详细调查。影响企业最关键的有团队、管理、技术、市场、财务5个要素,这也是投资机构需要着重关注和详细调查的。

 

这5个要素就像是企业发展的5根支柱,缺一不可。尽调要学会突出重点、找准关键的问题。从投资角度而言,在这5个要素上花时间和精力对决定投资是完全值得的。

 

「4」意思是至少访问4个上下游客户。对项目企业的尽调还要包括其上下游客户,这种考察往往具有验证的性质。一般情况下,至少应该选择4个样本企业,即至少有两个上游供应商和两个下游客户。

 

对供应商的调查主要集中于与企业的供应关系,合同的真实性、数量、期限和结算方式;对下游客户的考察除了对其与企业之间的销售合同相关资料进行核查外,还要看客户对企业产品的评价和营销方法。

 

「3」意思是考察项目企业3个以上的竞争对手。对竞争对手的考察有时比对项目企业的调查还要有用,因此,要选择与企业相关度最高的3个以上的竞争对手作为样本,比较竞争对手与项目企业的优劣,发现项目企业的竞争优势和不足,考量企业的市场地位和产品占有率。

 

「2」意思是要永远对项目企业保持20个关键问题。做尽调的过程中,有一个技巧不能忽略,那就是去项目企业现场前一定要设计好访谈企业不同人员时的问题,要每次都对企业保持20个以上的不同问题。如何提问,如何设计,怎样找问题,这都需要在去企业之前先准备好的。

 

「1」意思是至少与企业普通员工吃一次饭。与普通员工谈企业是做尽调的一种有效渠道,投资人一定要找机会与员工至少吃一次饭,利用这种非正式的机会和员工交流。对于依靠人力资源和管理的企业,这是一定要走的步骤。

 

从员工的谈话中得到的信息,有时比企业管理者按照商业计划书准备的问题所带来的信息更能反映企业的问题。

 

对项目企业真实经营情况进行判断,还要学会利用那些经过第三方验证的「硬数据」,也就是一些经常可能被忽视的非主流信息。这些信息对审计来说可能不是很重要,但对PE判断企业投资价值有着不小的参考意义。

 

1.通过工资表判断企业的人才竞争优势。将项目企业的员工薪酬与行业平均工资水平作比较,可以看出其吸引人才的能力,对于技术型企业,员工的报酬和相关的激励机制更是反映团队稳定性的重要指标。

 

2.通过水电费、运费单判断企业的生产、销售能力。对于制造型企业,水电费和运费是甄别其生产规模、产能、销售能力的试剂,漏税容易偷电难,这些水电费、运费等指标有时对判断企业的真实生产和销售情况比从营销入手更为有用和可靠。

 

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